“债转股”板块暴涨背后的逻辑是什么？

疯子89 · 发表于 2016-10-20 15:14:16

财联社13日文：这几天“债转股”概念彻底火了，海德股份三连板，中国一重、一拖股份等受益股也连续上涨。在连续暴涨的背后，支撑板块上涨的逻辑是什么?AMC是否会像外界质疑说的那样，成为不良资产的“买单侠”?

　　首先，先来明确一下什么是债转股。

　　所谓债转股，简单来说就是国家组建金融资产管理公司，收购银行的不良资产，把原来银行与企业间的债权债务关系，转变为金融资产管理公司与企业间的控股(或持股)与被控股的关系。

　　在1999年的上一轮“债转股”中，依靠财政部、央行再贷款以及金融债券的发行，四家AMC(金融资产管理公司)成立，用以纾困国企，缓释银行不良风险。其运作流程如下：

　　(1)经贸委和人民银行圈定“因改建、扩建致使负债过重，造成亏损或虚盈实亏，通过优化资产负债结构可转亏为盈”的重点工业企业; (2)资产管理公司以1:1对价接收商业银行不良资产; (3)资管公司从银行接收的“债权”资产转化为对企业的“股权”; (4)转股后，企业付息转为分红，不再具有强制力。资管公司作为股东派员参加企业董事会、监事会，参与企业重大决策。

　　债转股与5·19行情

　　债转股后，在一系列资本运作下，效果立竿见影。企业负债直接变为股本，负债率显著下降，企业利息负担大大减轻，经营尚可的企业可能直接扭亏为盈。而银行也因剥离巨额不良资产，资产负债表得以修复，四大行的资本充足率得以提升。

　　在A股市场上，1999年的5·19行情像一个“神话”。在5月19日到6月30日的31个交易日内，上证指数上涨629.57点，涨幅高达59.40%。

　　“供给侧改革”与“债转股”受益板块的表现也不弱。1999年4月，国家成信达资产管理公司，直接从银行收购不良债务，并实行债转股，成为国有煤炭企业股东。在当年的5.19行情启动后，像郑州煤电这样的直接受益股快速上涨，涨幅达到121.51%，在沪深两市涨幅榜上名列第29位。

　　当然，5·19行情本身并不是“债转股”点燃的。在当时，网络股、通讯股等为代表的高科技板块扛起领涨大旗。更关键的是，1999年5月16日国务院会议推出的搞活市场六项政策，即包括改革股票发行体制、逐步解决证券公司合法融资渠道、允许部分具备条件的证券公司发行融资债券、扩大证券投资基金试点规模、搞活B股市场、允许部分B股H股公司进行回购股票的试点等，这些措施共同为市场带来了活力。

　　AMC行业赚钱了吗?

　　AMC的业务，是把大的周期波动揽到自己身上来，熨平银行业的周期，但自己却承受更大的波动(更加顺周期)。

　　单纯从不良资产收购与处置这一项业务来说，往往是经济下行时，银行产生太多不良资产，因而转让给AMC。但在经济不好时，AMC的处置难度非常大，大多数情况下只能继续持有。待到经济好转，AMC手里的一堆不良资产起死回生，甚至价格暴涨，AMC就开始收割果实。

　　不良资产的量是AMC最重要的业绩驱动因素。从信达、华融看近年的业绩驱动，主要来自于重组类业务以及量的增长。1)从信达和华融不良资产收入的构成上来看，处置类、债转股收益变化不大，突飞猛进的是重组类不良收益;2)从量价上来看，不良资产收入大幅增长的驱动因素是量，而价未明显变化。

　　在从盈利能力来看。目前我们能公开获取财务报表的AMC很少，只有已在港股上市的信达、华融，以及发行过公司债的浙商资产。基于他们的2015年中报数据，利用杜邦分解，快速对比其盈利水平。另外，还加入了三家银行(大中小各一家)做对比。

　　结果如下(2015年中报，经年化)：

　　对比来看，除中国华融ROE亮眼外，浙商资产、中国信达ROE分别为15%、18%，略低于银行业。但不管如何，AMC有15%以上的ROE，虽然低于银行业，但和其他实业相比，还是不错的生意。所以，很多投资者可能想参与。

　　风险与机遇并存

　　尽管“债转股”的暴涨有其理论逻辑支撑，但在实践中依然存在诸多问题。

　　例如，时机问题。AMC几乎就是“抄”经济的“底”。抄早了，太过于“左侧”，但不良资产具有“冰棍效应”，融化得快，还没等到经济复苏就融化光了。抄晚了，可能银行不良压力小了，不良出让的价格上升，或干脆不作不良出让。

　　又比如，在经济差的时期，AMC理应多收不良，待经济复苏后卖个好价钱。但若光考核不良的收购，万一收进来的资产太烂，等不到经济复苏就烂光了。

　　在这些表层风险之外，还有其他种种潜藏的风险。因此，在理解“债转股”暴涨背后支撑逻辑的同时，也理应清楚理解其中存在的风险，以便在投资过程中做出更好的判断。

文章来自康城别墅三期户型图。

“债转股”板块暴涨背后的逻辑是什么？

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