导读
人民币兑美元最近的跌势迅猛，十一连跌，直接拉出了一根异常陡峭的走势线。而央行方面似乎对如此的贬值趋势“无动于衷”，急得市场上发出不少收紧汇率管制的呼声。
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来源：香港万得通讯社综合报道
作者：贾阳
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市场普遍认为，在12月美联储加息决议出来前，人民币汇价还需承压；而且美联储明年可能多次加息。

而与此同时，随着10月经济数据的大体披露完毕，对于经济步入了轻微“滞胀”的担忧越来越多，市场对未来经济走势出现了明显分歧。延续复苏还是重回衰退？再通胀还是再退缩？

10月至今中间价狂跌2018个点，市场呼吁汇率管制

这一轮人民币下跌始自10月，跌势已长达一个多月，近几日连破6.7、6.8关口。9月30日，人民币兑美元中间价还处于6.6778位置，而11月18日人民币中间价报6.8796，较9月末已跌去了3%。

上周五（11月18日），人民币中间价已连续第11天下调，累计下调1.9%，并创2005年6月来连跌纪录。人民币兑美元即期小幅下跌，盘中一度跌破6.89关口，为2008年6月以来低位，当周下跌1.06%。离岸人民币兑美元当周下跌1.23%。



1跌跌跌，哪里是个头？
美国大选过后，美元指数一路震荡上行，截至目前涨幅已超3.0%，美元走强超预期。美联储主席耶伦11月17日称，相对快的加息可能是合适的。话毕，美元指数更是蹿升破百，续创2003年4月来新高。新兴市场货币来到最恐慌的时刻，纷纷下跌。



交易员指出，在12月美联储加息决议出来前，人民币汇价还需承压，而且当前市场已在反应美联储明年可能多次加息的预期。

兴证宏观研报认为，在美元兑人民币汇率大幅贬值的背后，盯住一篮子货币的人民币汇率指数却仍然保持整体稳定，与11月8日特朗普当选、美元开始攀升时相比，人民币指数反而上涨了约0.8%。这说明本轮人民币快速贬值的主要原因来自于美元近期的强势。



人民币在美元多次加息的冲击下，会贬值到多少？大成基金首席经济学家、央行金融研究所前所长余姚栋认为，美元指数是脆弱的强势，已经差不多要到“顶”了，人民币不会持久贬值。

招商银行总行资产管理部高级分析师刘东亮也认为，现在谈人民币明年贬值幅度还太早，具体要看美元指数走到什么位置，如果美元指数涨到100就到头了，那么人民币就有可能不贬值了。

2央行异常淡定
人民币这一轮贬值，并未导致去年8月汇改大跌时的恐慌。去年8月汇改人民币贬值曾引发大量资金换成美元，导致当月我国外汇储备缩水939亿美元。而此轮人民币贬值过程中，10月外汇储备规模报3.121万亿美元，环比减少457.27亿美元。

据路透援引不具名的政策顾问人士称，中国决策层迄今对人民币近期贬值走势保持冷静，但担心人民币对美元过快跌破7元大关，可能刺激资本外逃；中国决策层认为10月以来人民币贬值反映了整个市场趋势。

中国央行金融稳定局副局长黄晓龙表示，央行已经在汇率政策方面做了很多准备，这些政策储备将让中国在未来调整中处于相对比较主动的地位。

有机构分析，为了去杠杆，央行通过采取“默许”态度，顺应人民币贬值。

华泰李超研报就认为，本轮央行声音不够清晰，导致人民币汇率贬值超预期。人民币汇率连续突破6.70和6.80两个整数关口的过程中，央行对于人民币贬值大体保持了默许的态度。

招商证券研报则分析，10月的外汇市场成交量显著增加，日均成交量上升17%，虽然央行干预度有所增加，但仍显著低于811汇改时期和16年初。反映出面对汇率波动性上升，央行希望降低干预，让外汇市场自发寻求平衡的态度。



3加强外汇管制呼声再起
高盛根据中国外汇局的境内外汇结算和人民币跨境流动数据进行的计算显示，10月的外汇流出从9月的780亿美元降至400亿美元，外汇流出减少近50%，流出压力暂缓。



另有数据显示，今年9月份，境外机构持有境内债券增量为507亿元，创下2014年有统计数据以来新高；10月份境外机构在银行间债市的托管量为7432.18亿元，较9月又增加167.86亿元。

但面对人民币贬值势头不减，伴随着2017年将近，外汇压力或将重新加重。

李超认为，若境内美元资产收益率高于人民币平均收益率，这将会在明年的年初进一步激发居民的购汇热情。若居民购汇通过非法渠道流出到海外，则会给未来我国外汇储备和人民币汇率带来更大的压力，因此建议加强资本监控力度，打击非法资本外流。

中国社会科学院学部委员余永定也认为，目前央行施行的是“适度干预外汇市场”的政策，让人民币有序、逐步贬值，最后达到均衡汇率水平。与此同时，加强资本管制，以避免使用过量的外汇储备来干预市场。

4一季度货币政策空间或受限制
兴业证券指出，由于2017年1月20日才是特朗普正式上任总统的日期，其政策的真正落地仍需一段时间。而由于换汇等制度原因，岁末年初也是人民币内生贬值压力最大的时期。期权等金融市场均指向这段时期的汇率市场波动可能放大。

如果明年1月20日特朗普上任后对人民币的贬值施加压力，可能限制中国货币政策潜在的宽松空间，而进一步可能对明年1季度后期的经济和金融市场估值带来压力。



5经济“滞胀”了吗？
10月份以来，不仅汇市牵动着投资者的心，商品市场的火热亦令人瞩目。以煤炭和钢铁为代表的大宗商品价格轮番暴涨，代表传统行业的上证指数创出新高，引发了中国经济企稳复苏的预期。

10月份的经济数据已经公布完毕，而市场对未来经济走势出现了明显分歧：延续复苏还是重回衰退？再通胀还是再退缩？



海通证券姜超认为，中国10月份的CPI回升至2.1%，通胀也有明显回升。如果只是看短期，目前商品无疑是最大的明星。而商品价格的上涨是滞胀时期的一个重要特征。

虽然微观行业数据印证10月经济稳定，但是，11月经济或再度下滑。10月份经济的唯一亮点就是地产投资，而地产已经不是中国经济的福音而是风险，而且政府已经把“抑制资产泡沫，防范金融风险”放在政策首位，这其实也意味着地产驱动的经济回升不可持续。

方正宏观任泽平则明确指出，经济进入轻型滞涨。市场对经济趋势判断出现分歧，原因是：房地产销量、信贷社融等下游先行指标开始高位回落，但发电耗煤、工程机械销量、重卡销量、有色钢铁水泥价格等中上游的一致滞后指标继续向好。这是经济进入轻型滞涨的典型特征，考虑到从房地产销量到投资的传导时滞为6个月，预计房地产抑泡沫对中上游行业的负面影响可能在2017年Q2前后开始传导，但是可能回落幅度不深，经济呈中期L型、短期W型走势。

也有市场观点认为，从经济史的发展角度看，“滞胀”并不多见，似乎也就上个世纪70年代那段时间，所以，要慎用这个词汇。现在A股市场谈论的“滞胀”是看月度数据，当月工业增加值向下+CPI向上就叫“滞胀”，非常荒谬。

6该如何投资？

广发策略：大类资产或转向“股债双熊”

广发策略指出，进入10月下旬以后，随着宏观经济数据的改善，按照之前的逻辑应该是“股债齐跌”，但股市的表现却远好于债市，有些股市投资者认为“投资时钟”重新回归。但广发策略认为“投资时钟”很可能只是昙花一现。由于现在对内面临较大的房价和工业品涨价压力，对外又面临人民币贬值压力，货币宽松的灵活度被大打折扣，稍有不慎就可能造成流动性紧张和利率加速上行，因此中期来看盈利上行幅度将很难持续超过利率上行幅度。

一旦利率水平进一步加速上行，大类资产表现就可能转向“股债双熊”，进入12月以后股市风险会逐渐加大。

海通姜超：滞胀难持久，商品资产应且战且退

海通证券首席宏观债券分析师姜超认为，纵观全球历史，滞胀期其实很难长久。

目前虽然商品价格还在上涨，但是无论美国还是中国，都出现了货币收紧的趋势，美国12月要加息，中国央行也说不方便降准、利率弹性在增加，对利率敏感的债市已经开始下跌了。而在央行开始收紧之后，经济的再度回落往往已经不远了。

滞胀期已经处于尾声阶段，不排除商品和相关的股票还有阶段性机会，但其实风险已经出现了，而目前全球黑天鹅到处飞，最佳选择应该是安全至上。商品类资产应该且战且退，而短期内主要以黄金和现金为主展开配置，而一旦经济重新回落，债券将迎来配置机会。

九州证券邓海清：股市“健康牛”，债市“防陷阱”，黄金是大坑，商品政策市

（1）股市方面，长期看好中国股市健康牛。

（2）债市方面，长期看空债市。地产市场仍然维持较快增长，央行货币政策流动性拐点已至，债市仍需要“防陷阱”，经济增长、通货膨胀、金融系统风险、央行货币政策全面利空债市。

（3）黄金方面，维持“黄金是大坑”的观点不变。

（4）大宗方面，这是最为复杂和不确定性的市场，政策博弈成为唯一矛盾。与房地产调控类似，如果政府不放开供给，而只是喊话调控价格，无法真正扭转商品的上涨趋势；而一旦放开供给，政府又要防范暴跌风险。在复杂的政策博弈中，商品市场有极高的不确定性。


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